Jiří Filip Pressemeddelelse: Finansmarkederne har vendt kursen de seneste uger, og efter en lang periode med blødninger dominerede grønne stearinlys igen hitlisterne. Men er det virkelig enden på bjørnemarkedet eller blot endnu en falsk vending, der vil blive efterfulgt af et fald til nye lavpunkter? I denne artikel præsenterer vi udtalelsen fra Štěpán Hájek, senioranalytiker hos XTB, skaberen af programmerne En uge på markederne a Wall Street åben og mange andre analytiske og uddannelsesmæssige materialer.
Aktier overvurderer langsomt kurserne og forventer ikke en recession. Fed begynder at frygte hende.
Sidste år var en af forudsigelser om formen for landingen af den amerikanske økonomi. I starten virkede det uundgåeligt, at en hård landing og et fald i recession ville være uundgåeligt. Efter det begyndte investorerne at læne sig og genåbningen af Kina og den bedre energisituation i Europa, som begyndte at materialisere den glatte landing af økonomien. Det betød meget hurtigt en revurdering af den videre udvikling i inflationen, som skulle nå op på tæt på 2 % engang i begyndelsen af næste år. For hvis vi har en blød landing foran os, vil inflationen ikke falde som en sten. Markederne er dog domineret af endnu større optimister. Dette efterlod os med muligheden for ingen landing. Hvad er det bygget på?
Hård, blød og ingen landing
I stedet for en direkte recession eller en mild økonomisk afmatning, kan væksten forblive stærk – eller endda stige igen – og virksomheder kan opnå deres forventede overskud. Tilhængere af dette synspunkt citerer nyere data, der peger på fortsat momentum i forbruget og et stærkt arbejdsmarked.
De, der satser på et fald, satser ikke kun på en recession
Her kommer det subjektive syn på enhver investor, som i mit tilfælde er baseret på data. Historisk set kommer en meget robust økonomi altid med en robust inflation. Jo stærkere økonomi, arbejdsmarked og markedsstemning, der ledsager disse faktorer, jo mere restriktiv skal Fed være og holde renterne højere i længere tid. Dette vil i sidste ende begrænse den økonomiske vækst og tynge aktiekurserne. Referatet fra det sidste Fed-møde viste noget interessant. Faktisk var bankfolk enige om, at de begynder at frygte en recession, selvom tidligere udtalelser har været domineret af ideen om, at en recession kan undgås. Fed er simpelthen begyndt at regne med en recession, som i øvrigt er den hurtigst mulige måde at nå inflationsmålet på 2 %. De kan opnå dette med endnu højere satser.
Obligationsmarkedet troede dog også på recession indtil begyndelsen af februar. Den implicitte kurve prissatte renterne til at falde med 1 % i andet halvår. Et fald på 1 % er ingen jævn landing. I dag forventer markedet allerede en kosmetisk rentenedsættelse på 25 basispoint, hvilket indikerer, at det har forstået Feds vilje til ikke at give efter for inflationen. Han forstod også, at inflationen ikke vil falde i en lige linje, hvilket også kan ses i andre inflationsforventningskurver, der har været stigende de seneste uger.
Figur: Implicit amerikansk renteforventningskurve (kilde: Bloomberg, XTB)
Aktiemarkederne forventer ikke nogen recession og forventede det heller ikke i begyndelsen af året. Vi har set gevinster i spekulative meme-aktier, shorted-aktier, tabsgivende teknologi- eller cykliske virksomheder. I mellemtiden forblev sektorer med massiv vækst i rentabiliteten såsom energi, sundhedspleje eller forsyningsvirksomhed i baggrunden. Aktier er begyndt at revaluere stigende obligationsrenter og udsigterne for renter i de seneste sessioner, men de er stadig farligt høje. Dette udsætter dem for yderligere tilbagegang, hvilket understøttes af dynamikken i fundamentale og tekniske faktorer.
Du har brug for meget ilt i farlige højder
S&P 500 klatrede tilbage over 15 efter P/E faldt til 18 i efteråret, mens risikopræmien faldt markant. Denne tekniske kombination antyder, at det er bedre at tage jetonerne fra bordet og allokere kapital til defensive aktiver. Det sker ikke foreløbig, og løse finansielle forhold, en svagere dollar og bedre likviditet har været nok til at fastholde risikoen. Ingen landing er pludselig basisscenariet. Likviditeten er dog begyndt at falde igen de seneste dage, markederne er stadig farligt høje og sikkerhedsmarginen er faldet markant. Tyre er ikke så sikre, som de måske tror. Paradoksalt nok er det de stadig bedre økonomiske data, der er skyld i dette, hvilket ændrer situationen især for obligationer, hvor renterne stiger. Indtjening og aktier er ikke 100 % korrelerede, men obligationsinvestorer er generelt meget klogere, og hvis aktier har afspejlet deres fald, skal de afspejle deres stigning.
Figur: Aktierisikopræmie (kilde: Morgan Stanley)
Du bør forstå, at du ikke behøver at spekulere i en recession, når du spekulerer på faldende markeder. BNP-væksten i de sidste 10 kvartaler er skudt op fra normalen takket være den gigantiske stimulans, og selvom der ikke var nogen recession, vil tilbagevenden af vækstmomentum til de oprindelige værdier lægge nok pres på marginer og rentabilitet. Marginerne vil også blive presset af et gradvist fald i prisstyrken, da forbrugerne ikke længere accepterer højere priser. Markederne forventer et fald i overskuddet, men overraskelsen vil være dens dybde. Der er stadig plads til overraskelser på begge sider, men de underliggende fundamentals for at købe aktien er langt fra forbi. Likviditet og bedre økonomiske forhold kan hjælpe os med at overvinde dette hul (dette skete i begyndelsen af året), men vi ser det stik modsatte.
Markedssituationen ændrer sig hurtigt. Begyndelsen af året begyndte med for meget fanfare, og pludselig begyndte flere og flere røde flag at vaje. Optimismen vil vare, så længe markederne opretholder luksusvurderinger. Så snart de revaluerer højere renter yderligere, vil en nedtur komme og med det en ændring i stemningen, vil downside-væddemål begynde at akkumulere, og kapital vil begynde at bevæge sig fra risikable til defensive aktiver. Dette kan åbne plads for S&P 500 til at teste sidste års lavpunkter - investorer vil vende tilbage til den hårde landing, som vil være det øjeblik, du ønsker at købe aktier og ikke vente på en recession, fordi det vil være for sent at købe.
